¿Por qué una empresa emite deuda cuando tiene dinero de sobra?

Quizás no suenen tan conocidos los apellidos Miller y Modigliani (por Franco Modigliani y Merton Miller) a los oídos del lector: se trata de dos personas que nos enseñaron a entender por qué una empresa emite deuda cuando tiene dinero de sobra y no necesita hacerlo.

¿Para qué pedirle plata al mercado si ya tengo dinero en el banco? La respuesta a este interrogante está en la eficiencia económica y la optimización en el pago de impuestos.

El ahorro fiscal o “escudo fiscal” es un beneficio impositivo que las empresas utilizan para reducir el costo promedio ponderado del capital (o WACC, por sus siglas en inglés) mediante el endeudamiento. Siempre el costo de emitir deuda (la tasa de interés) es más barato que el retorno esperado por los accionistas de esa compañía que emite capital y es comprado por inversores con un mayor nivel de riesgo, en busca de un mayor rendimiento.

El resultado neto de una firma durante un ejercicio fiscal anual se encuentra sujeto al pago de impuestos a las ganancias. En Latinoamérica, en los Estados Unidos o en China. Cuanto más ganancias antes de impuestos se obtengan, mayor será la base imponible y, por lo tanto, mayor es el impuesto que deberá pagar esa empresa en concepto de impuestos. Y mas pagarán aquellas compañías en países donde las alícuotas son más elevadas, aunque la tendencia mundial de los fiscos es a bajar la alícuota a las empresas, y subírsela a las personas físicas.

Previo al cálculo de cuánto debe pagar de impuestos, las compañías también deben afrontar el pago de los intereses de las deudas que contrajeron, ya sea con bancos o por la emisión de un bono corporativo. Y cuanto más altos sean los intereses abonados, menor será la base imponible.

Las firmas que reportan ganancias en forma recurrente y creciente, pueden verse tentadas a emitir instrumentos de renta fija que reduzcan el pago de la alícuota impositiva del impuesto a la ganancias.

Este mecanismo es utilizado por empresas tecnológicas, como Apple (AAPL), compañías que cuentan con elevados niveles de liquidez y no precisan endeudarse. Sino, no sería lógico pagar una carga financiera que anualmente se ubica por encima de los 2 mil millones de dólares.

Veamos otra buena razón para que una empresa decida emitir deuda en lugar de usar el efectivo que posee. El beneficio al accionista también puede derivarse de una combinación de recompra de acciones propias y dividendos. Para eso también una empresa se endeuda, por más que no lo necesite, ya que es más redituable que repatriar la ganancia que pueda tener depositada en el exterior en algún paraíso fiscal de baja o nula tributación, porque en este segundo caso se le aplicaría la alícuota de impuesto a las ganancia cuando repatríe esos fondos, que en la mayoría de los casos fueron generados en el exterior. Agrega más valor económico a la empresa el hecho de endeudarse en lugar de repatriar el dinero.

A modo de ejemplo, en el año 2013, Apple realizó la emisión de unos 17.000 millones de dólares de deuda corporativa, una de las más grandes de la historia, que fue utilizada como parte de lo que era entonces un plan de 100.000 millones para devolver efectivo a los accionistas. La deuda aumentó mucho más rápido que su dinero en efectivo, lo que le permitió a la compañía recomprar 116.000 millones de dólares de acciones hasta marzo de 2016 mediante la emisión de 80.000 millones en sólo cuatro años y el resto derivado de sus ganancias operativas.

Claro está: semejante plan de endeudamiento no hubiese sido posible en un entorno de tasas altas, y eso ayudó mucho.

Mientras el efectivo de Apple siga aumentando por sus ganancias operativas, el hecho de incrementar la deuda resulta neutro si miramos la deuda neta del efectivo, un punto que las calificadoras de riesgo se han encargado de mencionar.

Y será importante para empresas como Apple la aprobación del plan de reforma fiscal propuesto por el presidente de los Estados Unidos, Donald Trump, que busca reducir el gravamen sobre la repatriación de beneficios al 10%, para estimular la reinversión y producción en su país de origen, o bien seguir pagando dividendos o recomprando acciones, pero esta vez a un costo mucho menor.

Durante la presentación de las líneas generales de la propuesta de impuestos del gobierno estadounidense se habló de reducir el impuesto de sociedades en 20 puntos, hasta el 15%, y la incentivación en la repatriación de beneficios que podría contar con una alícuota del 10%.

En síntesis, más allá del impacto positivo de tener deuda para pagar menos impuesto a las ganancias (el “escudo fiscal”), muchas empresas conservan el dinero fuera de sus jurisdicciones de origen en paraísos fiscales de baja o nula tributación, ya que traerlo de vuelta implicaría el pago de impuestos, y por eso, muchas compañías emiten deuda a largo plazo para obtener dinero barato en sus países de origen libre de impuestos para financiar sus proyectos.